Nobelpristagarna som är överens om att de inte är överens – del 2: ”trick or treat” med Fama

När jag gick på Handels fick jag av finansprofessorn höra på första
lektionen att ”you can’t beat the market, but the market sure can beat the hell out of you!” Det var ett eko av Eugene Fama. En akademisk gigant, kändis för alla som pluggat finans någonstans i världen de senaste decennierna. Nu även känd som Nobelpristagare.

Fama, mannen som gett den ”effektiva marknaden” ett ansikte. Han verkar också vara effektiv som person. Från början hade han signalerat att han är en upptagen man som egentligen inte har tid med stora porträttintervjuer. Jag hade blivit varnad att han kunde vara en svårflörtad stjärna. Jag blev extra orolig när jag tidigt på morgonen fick ett mail från honom (skrivet 05.30) att vi var välkomna hem till honom 8.30, men att han ”senast 9.30 måste vara på universitetet”. Oops, där blev intervjun genast 300% kortare, gäller att kasta om i manuset för att få med det allra mest väsentliga, och kasta sig i en taxi extra tidigt. På plats redan 8.10 var vi i alla fall färdigriggade när mr Fama kom nedför trappan 8.40. När han var på väg frågade hans fru om jag träffat honom tidigare? Nej. ”Then you´re in for a treat, honey… Or, be treated by him…”

Men snabbt visade det sig att ”Gene” var lite av en solstråle som lyste upp när jag började fråga honom om hans forskning och ställde frågor som avslöjade att jag faktiskt fattar vad han pysslar med. Nu vill jag inte skryta, men han sade spontant “well, you know, I’ve been on tv a lot recently and they all ask stupid questions. This is the most indepth interview I’ve done, I appreciate the questions”. Visst, det är skryt. Men ge mig det, okej? Så vi höll på till 10 och fick tack vare hans effektiva och tvärsäkra svar, tid med allt jag ville fråga honom om.

Eugene Famas forskning visar att ny information väldigt snabbt påverkar priserna på börsen, så det finns enligt hans synsätt inga vinster att hämta genom att försöka pricka ”vinnaraktier”. Bäst att spara i en diversifierad, passivt förvaltad indexfond, helt enkelt. Hans forskning ”bevisar” att fondförvaltare som tar bra betalt för att försöka slå marknaden är bortkastade pengar. Eftersom man enligt hans synsätt inte kan slå marknaden kan man lika gärna låta apor kasta pil på börssidorna, eller parkera sig i en indexfond och sen sluta bry sig. Så gör han själv.

Vad säger han då om börsjournalistik som går ut på att tipsa om heta aktier och lista senaste årets fondvinnare? ”Business pornography!”, svarar Fama snabbt.

Efter intervjun bjöd hans Sally-Ann på godis som blivit över från Halloween. Hon hade köpt en hel kartong med choklad, men inga barn hade ringt på för ”trick or treat”, så hon insisterade på att vi skulle plocka med oss peanutbutter cups. Efter att ha tackat nej artigt tre gånger, tog jag emot jordnötscrèmechokladen.

Effektiv är Gene’s mellannamn. Han körde oss sedan in till universitetet, bara några kvarter bort, i sin Volvo (”they’re still made in Sweden, aren’t they?”) och berättade att han brukar egentligen gå men tar bilen för att hinna till golfbanan på eftermiddagarna. ”Man får bra motion av att traska runt i fyra timmar”, sa jag. ”Fyra timmar? Jag går runt 18 hål på två. Jag brukar vara snabb. Går ensam, eller med Richard Thaler”.

På vägen ut från Chicago University plockar jag på mig ett ex av Booth Business Schools eget glossiga magasin som uppmärksammar hans 50 år på skolan:

”Fama, a giant of modern finance, developed the efficient market hypothesis, which forever changed the way investors and researchers view the stock market… Fama figured out that you can’t beat the market because prices already incorporate the information in easily available signals. His dissertation, ”The Behavior of Stock Market Prices”, followed by ”Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work”, published in the Journal of Finance in 1970, revolutionized empirical work in finance and the understanding of financial markets.”

Hans forskning var sannerligen banbrytande. Innan hans teori om ”effektiva marknader” – enligt vilken det inte finns några aktiefynd som väntar på att bli upplockade – kunde självutnämnda aktieproffs och fondförvaltare utan akademiskt mothugg påstå att de tillför ett stort värde för sina kunder när de ägnar sig åt att leta efter framtida vinnare på börsen. Efter att Famas teori blivit allmänt accepterad, blev det för dem svårare att motivera sitt existensberättigande. Trots det fortsätter de flesta sparare att tro att finanshajarna vid Stureplan vet något som vi vanliga dödliga inte kan förstå oss på… När det resonemanget dyker upp som försäljningsargument för 1,5% i förvaltningsavgift för en ”aktiefond Sverige” hos storbanken, då kan man plocka fram sin Fama och resonera som i Chicago Booth Magazine:

”Fama’s work provides the intellectual underpinnings for passively-manager and indexed mutual funds- paving the way for a new approach to investing. That philosophy says that neither luck or smarts will make you a better investor, and active management provides no additional value. Buying a basket of stocks that reflect the markets will yield better results than selectively picking stocks.”

Vi tar det en gång till ifall du missade den helt avgörande slutsatsen av hans forskning: ”Neither luck or smarts will make you a better investor”!

Enligt teorin om att nyheter om företagets värde omedelbart återspeglas i börskursen, så blir det svårt att förklara aktiekursens utveckling – i brist på nyheter – med annat än slumpen. Marknaderna borde enligt teorin vara helt oförutsägbara. Börsutvecklingen blir som man brukar säga ”a random walk down Wall Street”. Vilken nytta har man då av prognosmakare som tror sig pricka in ”riktkurser” och ägnar sig åt att utfärda ”köprekommendationer”?

Fama gillar att hamra in den poängen. I intervjun drar han sig inte för att väldigt tydligt kritisera de förvaltare som tar bra betalt för att göra ett meningslöst jobb, ”som bäst åtminstone inte kostar kunden sämre avkastning än index, efter förvaltningsavgifterna är dragna”. Fama erkänner dock att det finns ett fåtal förvaltare – mycket litet fåtal – som har en förmåga att över lång tid lyckas bättre än snittet av de andra (lyckas slå index). Problemet är bara att det på förhand är omöjligt att skilja dem från mängden som bara haft tur några år i rad. Därför är det mest rationella för vanligt folk att lägga sig i en billig indexfond. Precis som Fama gör själv med sina egna pengar: ”I don’t have time to keep up with everything necessary to know in order to find those rarely succesful fund managers”.

För mer om Fama, och en bra sammanfattning av det senaste halvseklets utveckling av forskningen kring finansmarknaden, läs hans egen
utmärkta essä ”My life in Finance”.

Här kan du läsa om mitt möte med de andra av årets ekononipristagare:

Robert Shiller

Lars Peter Hansen