Nobelpristagarna som är överens om att de inte är överens, del 3: ”Robert Shiller – domedagsprofeten som fick rätt”

image

Efter Lars Peter Hansen och Eugene Fama vid Chicago University var det till sist dags att träffa årets tredje ekonomipristagare, Robert Shiller, i Yale. Vi bytte tuff storstad…
image

…mot mysig småstad.
image

Det var också ett byte från strikt beräknande (det måste passa in i modellen) till ifrågasättande  resonemang (det är det som inte passar in i modellen som är intressant). Ett byte från utgångspunkten att människan agerar rationellt till att mänskligt beslutsfattande istället präglas av irrationalitet. Även ett byte från höger till vänster. Från Fama´s libertarianska syn på var gränsen skall gå för vad staten skall lägga sig i, till Shillers tankar om ökad reglering och behovet av fler finansiella produkter i den sociala rättvisans tjänst. Teorierna de belönats för är i sig inte politiska. Men när jag träffar dem och hör hur de resonerar kring hur stor tilltro man ska ha till att marknaden alltid har rätt, så blir det tydligt varför Fama och Shiller inte bara är på teoretisk, utan även på ideologisk, kollisionskurs med varandra.

Att träffa Hansen, Fama och Shiller i just denna ordning var som en upptrappning i frispråkighet.
Hansen skydde frågan om Fama vs Shiller som en schweizisk diplomat försöker undvika att ta ställning i frågan om Israel/Palestina. Fama försvarade sin ståndpunkt med en air av auktoritet genom att distansera sig till Shiller med kommentarer som att hans och beteende-ekonomernas olika teorier ”inte hänger samman”. Med Shiller behövde jag inte ens säga ”F-ordet” innan han omedelbart replikerade på den implicita kritiken från Fama och bjöd på en lång utläggning om varför Fama motsäger sig själv när han i handling inte agerar som hans teorier förespråkar. Shiller pekar på Famas engagemang i fondförvaltaren Dimensional Fund Advisors och menar att det är konstigt att en man som inte tror att man kan slå marknaden, satsar på en firma som försöker sig på just det. Det faktum att de också verkar vara rätt så bra på att slå marknaden tog Shiller i denna NY Times-krönika upp som bevis på att Fama har fel i sin syn på marknaden som ”effektiv” (i bemärkelsen att man inte ska kunna göra aktiefynd eftersom börspriset extremt snabbt blir det ”rätta” efter att ny information blivit känd, bara olaglig insiderinformation erbjuder aktieklipp…). Shiller, så belevad som han är, kallar inte Famas sidobusiness i fondfirman för hyckleri rakt ut. Istället beklagade han sig å Famas vägnar för att den verksamheten måste vara lika jobbig ”som för en katolik som kommer fram till att gud inte finns”…

Fama och Shiller är visserligen överens om fakta i målet – det finns ingen nämnvärd förutsägbarhet i aktiepriser på kort sikt. De är även överens om att det däremot finns förutsägbarhet på lång sikt vad gäller en viss sorts aktier – småbolagsaktier och värdeaktier (de senare definieras som aktier med lågt marknadspris i förhållande till värdet på bolaget enligt balansräkningen) stiger mer på sikt än storbolagsaktier och tillväxtaktier (högt marknadspris i förhållande till tillgångarnas värde). Detta visade Fama tillsammans med sin parhäst Kenneth French i en berömd avhandling 1997. Det som skiljer dem åt, och det rejält, är tolkningen av vad detta beror på. Fama håller sig kvar vid sin rationella förklaringsmodell och menar att överavkastningen för småbolags- och värdeaktier beror på att marknaden tillskriver den typen av aktier större risk medan Shiller förklarar det med irrationellt beteende bland aktiespekulanter som hypar upp tillväxtbolag till Facebook-nivåer som de sedan rasar tillbaka ifrån när förväntningarna inte infrias. Därför är det mer lönsamt att investera i förbisedda, lite tråkigare, gamla hederliga värdebolag á la SSAB.

Fama är förresten inte ensam om extraknäck på finansmarknaden. Shiller, om än väldigt blygsamt i förbifarten, passade på att nämna att han tagit fram investeringsstrategin för en ”egen” fond hos Barclay.

Nog om aktier. Ett område där Shiller kan vara mer ensam herre på täppan är frågan om bostadspriser. Han är nog USAs främsta expert på området. Det var Shiller som tog fram landets nu ledande bostadsprinsindex när han i sin forskning bakåt i tiden upptäckte att då existerande prisdataunderlag var undermåligt. Det var Shiller som länge varnade för en bostadsbubbla och skyndade på en ny upplaga av huvudverket Irrational Exuberance så att den kom ut precis innan bostadsbubblan också sprack (i första versionen av boken hade han redan med god tajming förutspått IT-kraschen på börsen).
Naturligtvis talade vi mycket om bostadsmarknaden, som Shiller menar är mer förutsägbar än finansmarknaden. Dels eftersom bostaden är en mindre likvid tillgång (lite bökigare att köpa och sälja bara för spekulation, man tenderar ju att bo där också…), men också för att det finns fler ”amatörer” på denna marknad. På börsen tenderar experterna att vara tongivande i prissättningen. Även om de också emellanåt rycks med i den bubbelskapande irrationella marknadspsykologin, så bidrar de ändå till en överlag mer korrekt prissättning av aktier än vad som är fallet på bostadsmarknaden där bostadspriserna uteslutande styrs av vanligt folks tro på vart marknaden är på väg. Enligt Shiller skapas emellanåt ”new era theorys”, berättelser som alla tror på och handlar utifrån. Som t ex att internetaktier är en bra placering eller att bostäder är en säker investering som bara kan gå upp… Media blåser genom ”information cascades” upp dessa myter till en vedertagen sanning, hypen blir en självuppfyllande profetia på börsen och bostadsmarknaden. I en ”feedback-loop” mellan tro och prisuppgång förstärks bägge tills det når en ohållbar nivå då bubblan är uppblåst till bristningsgränsen. Vid den tidpunkten är det inte mycket av negativa nyheter som krävs för att sticka hål på den. Som Shiller visar i sin historiska genomgång av tidningarnas storys dagarna före, under och efter kraschen på Wall Street 1929, så verkar det som att inga egentliga nyheter egentligen utlöser fallet. Någon mindre justering nedåt i prisnivån (orsakad av alltifrån en fjärils vingslag i Kina till en konjunkturrapport som var något sämre än väntat) räcker i ett sådant uppblåst läge för att vända marknadstron från optimism till tvekan, till oro, till förtvivlan… Shiller menar att krascher sällan är omedelbara, det handlar inte om en enskild händelse en enskild dag, det är ett mer utdraget förlopp där det självspelande pianot stannar, och så vrids mekanismen med informationskaskader och feedbackloopar tillbaka motsols. Jämfört med den utdragna uppgången, mycket mera snabbt och dramatiskt, men ändå inte så momentant som man i efterhand kommer ihåg ”krascherna”. Marknadspsykologin förklarar dessa – på lång sikt förutsägbara – bubblor enligt Shiller. Medan man enligt Fama aldrig kan säga att det är en bubbla, förrän efterklokt i efterhand, och därmed är spekulanternas agerande rationellt in i det sista (så länge som det finns en ännu större idiot som köper mina Boo.com-aktier för X+100 kr imorgon så är det rationellt av mig att köpa dem för X idag…).

Oops, nu var vi tillbaks på börsen igen. Men det är svårt att undvika när man pratar om Shiller, för hans teorier om marknadspsykologi går igen på alla marknader. Psykologi, ja. Traditionellt sett inte så vanligt för en ekonom att bry sig om hur psyket funkar. Ända fram till 80-talet så var det perspektivet frånvarande i ekonomiforskningen och det dröjde ytterligare många år innan det blev taget på allvar. Robert Shillers fru, Virginia Shiller, är psykolog. Han berättar att hon påverkat honom väldigt mycket i sin forskning, och när jag frågar henne vad hon tycker om årets pris har hon en teori om att maken parades ihop med Fama, för ”balansens skull” som hon uttrycker det. ”Hur då?”, undrar jag. Hon svarar med att säga att hennes make länge kämpat i motvind: ”Det är på tiden att det här perspektivet får sitt erkännande, du ska veta att han har fått utstå mycket kritik genom åren…”
Men att ge psykologins betydelse inom ekonomisk forskning ett erkännande är inte helt nytt. Kahneman fick det ju redan 2002. Priskommitén motiverar i år valet av Shiller med att han också är en förgrundsgestalt inom ”behavioral finance”, forskningsområdet som tar de psykologiska beteendeteorierna in i de ekonomiska modellerna.

Tillbaks till bostadsmarknaden nu, för det är där vi avslutar intervjun med Shiller. I New Havens välmående villakvarter.
image
image
image

Själv bor Shiller sedan 30 år tillbaka i ett hus från 1924 i ”colonial goes dutch style” som de byggde till så att de fick både rymligare kök (med underbara ljusinsläpp via fönster som öppnar upp mot trädgården på baksidan) och ett arbetsrum i källaren. Det ligger på en av gatorna där husen är lite större och en av grannarna just nu försöker sälja sitt för 750 000 $.
image

Vi åker till ett av husen några kvarter bort, och hittar ett som just nu är till salu för 199 900 $.
image

Bostadspriser varierar mycket mellan olika ställen i landet, och lokalt i varje stad. Bakom en allmän nedgång på drygt 30% i USA i fallet som började 2006, döljer sig såväl mycket kraftigare nedgångar på vissa ställen (t ex Florida) som mindre branta backar på andra (t ex New York). Jag frågar Shiller hur det gått för hans kvarter i New Haven. ”Jag vet inte, jag bryr mig inte så mycket. Jag trivs här och planerar inte flytta närmaste tiden”.
När jag berättar om prisutvecklingen i Sverige, där vi mer eller mindre obrutet haft uppgång sedan mitten av nittiotalet, börjar han först reservera sig för att han inte borde uttala sig om marknader han inte detaljstuderat. Men nog har han hört talas om den svenska prisuppgången, det har han.
image

Jag ritar upp den svenska priskurvan på asfalten för att åskådliggöra trenden (förlåt om jag missade skalan lite granna) och han konstaterar att det ser ut som den amerikanska uppgången innan det vände.

Mötet avslutas med att vi byter böcker med varandra.
image

Kanske så nära en gratislunch man kan komma utan att behöva hamna i debatt om huruvida marknaderna är effektiva eller inte?

Mer om Shillers syn på bostadspriser, hur man känner igen en bubbla och varför han vill ha mer – inte mindre – finansmarknad för den sociala rättvisans skull, det får du när reportagen redigerats klart. Håll utkik på svt.se/nobel!

Tills dess, om du vill lära känna Shillers teorier bättre så rekommenderas portalverket ”Irrational Exuberance” om bubblor på aktie- och bostadsmarknaden. Den kan med fördel följas upp med ”The Subprime Solution” för den bostadsintresserade, och läs ”The New Financial Order” om du vill förstå mer av hans (politiska) syn på finansmarknadens betydelse för samhällets utveckling.

Här kan du läsa Kungliga vetenskapsakademins utförliga bakgrund till årets prisbelönta forskning. Om än något mer teknisk än den förenklade och kortare varianten, är den mer givande för den som verkligen vill förstå hur pristagarna hänger ihop (och inte).

Här läser du mer om mina tidigare möten med Hansen och Fama.

Nobelpristagaren Shiller om marknadens misstag, prisvärda bostäder och livet som nörd

En av årets ekonomipristagare till Alfred Nobels minne, Robert Shiller, intervjuas av Fox ekonominyheter som efter att gratulera honom går rakt på de viktiga frågorna om hans bakgrund.

Programledaren: ”You grew up in Detroit… Were you a nerd? Did people pick on you because your brain was probably bigger than the rest of your body when you were 12?

Shiller: “Well… At a class reunion last year it felt that my status has improved. I could hug all the pretty girls now.”

Programledaren: “Hey, you´ve got a really good head of hair and you got a Nobel prize, so there you go…”

Sedan får han faktiskt en intressant fråga om det motsägelsefulla med att han (förutom Lars Peter Hansen) delar priset med Eugene Fama som står på en teoretisk grund som egentligen går på tvärs med Shillers.

Programledaren: ”Fama and you have actually been rivals through the years. You see the world differently, yet the committee recognizes what you´ve both done.”

Shiller: “They are at the university of Chicago school and I´m at Yale, and I suppose that colors our thinking. That Chicago school tends to not think of anything contrary to markets… There´s this idea that market solutions are perfect. I actually like markets, but I don´t think of them as perfect, I think they need regulation.”

Till sist får han frågan om vilket tillgångsslag man ska investera i just nu.

Programledaren: “What’s most perfectly prized right now?”

Shiller: “In the short run, real estate. The stock market is overprized, I think. But in the long run it might be exactly the reversed.”

Ekonomipristagarna som hade fel

VA.se har gjort en intressant sammanställning av Nobelpristagare i ekonomi som prisats för saker som senare visat sig vara ”fel”. Namn som Hayek, Friedman, Becker, Scholes och Merton dyker upp i detta sammanhang. Naturligtvis inte lätt att ensidigt slå fast vad som är rätt och fel inom ekonomisk vetenskap, men de sätter verkligen fingret på hur farligt det är att lita för mycket på teorier som i efterhand kan visa sig vara mer trendiga än träffsäkra.

Det illustrerar svårigheten med att dela ut ett pris för vetenskapliga framsteg inom en så rörlig ”vetenskap” som ekonomi. Årets pristagare är ett intressant exempel på hur motsägelsefulla de framstående ekonomerna kan synas vara! Eugene Fama belönas för forskning som i princip utgår från att människor agerar 100% rationellt på finansmarknaden (det finns ”inga gratis luncher” där ute –> börsen går inte att förutse, kursrörelser beror bara på slumpen). Till synes i motsats till Shillers forskning som utgår just från att människor som ekonomiska aktörer är allt annat än perfekt rationella i sitt beteende (vilket den återkommande uppkomsten av börs- och fastighetsbubblor – som han så förtjänstfullt kartlagt – bevisar). I år ryms alltså motsägelsen i ett och samma pris, något som får Andreas Cervenka att i sin krönika fråga sig ”hur är det möjligt?”

Det skulle vara intressant att sammanföra de två i ett samtal för att få ett svar på det, höra hur de ser på möjligheten att gifta ihop sina respektive synsätt. När jag inför Nobelporträttet av förrförra årets pristagare talade med pristagaren Thomas Sargent om hur man kan hävda att människor agerar rationellt när de kastar sig på börståget precis innan det åker över stupet, hävdade han att det finns något rationellt även i det beteendet, bara man gör det med öppna ögon. Typ så, förstod jag hans resonemang. Om detta vill jag höra mera av årets pristagare. Är de på denna punkt om den så kallade ”effektiva marknadshypotesen” genuina motpoler eller inte?

”Snillen spekulerar” kan bli riktigt intressant i år för alla ekonominördar där ute…

Ekonomipriset 2013: ”Äntligen!”

image

image

image

Precis tillbringat en kul halvtimme i Nobelstudion i sällskap av ekonomiprofessorerna Micael Dahlén, Hubert Fromlet och min kollega Peter Rawet. Dahlén gjorde segertecknet när det stod klart att en av pristagarna heter Robert Shiller.
”Det handlar mycket om psykologi – forskning man inte behöver vara ekonom för att förstå!”
Jag log nöjt i smyg. Tre år i rad har jag haft med mig Shillers mest betydelsefulla bok in i studion, senast igårkväll skrev jag en motivering till varför han borde få priset. Idag fick jag utdelning på det. Denna gång hade jag inte släpat på ”Irrational exuberance” i onödan. Läs den, fascineras av hans övertygande sätt att förklara varför vi alla dras med i flockbeteendet som bygger upp bubblor och varför vi alltid är så förvånade när de spricker…
Förstå varför jag inombords skrek ”Äntligen!”

Se sändningen här!

Boktips: När du klämt Irrational Exuberance om varför bostadsbubblan uppstod och sprack, vill du läsa vad man ska göra åt bubbelproblemet. Det lyckas han hyfsat väl besvara i ”The subprime solution”.
image

Ingen naturlag att bopriserna går upp

Ekonomiprofessor Robert Shiller är skeptisk till prisnivån på den svenska bostadsmarknaden. Shiller är en väl ansedd expert på bostadsprisernas historiska utveckling (han ligger bakom det ledande amerikanska husprisindexet, i sin bok Irrational Exuberance förutsåg han år 2000 aktiekraschen, fem år senare förutsåg han den amerikanska bostadskraschen, han omnämns ibland som kandidat till Nobelpriset…). Nu är han i Stockholm för att tala på Skagen Fonders nyårskonferens, och lär knappast investera i en bostadsrätt innan han åker härifrån:

-Varför har priserna fortsatt gå upp här? Det som slår mig när jag flyger in över Sverige är all mark som finns tillgänglig. Det kan ju inte bero på brist på mark. Om jag vore svensk kanske jag skulle sälja mitt hus och köpa en bondgård.

Han pekar på att normaltillståndet för bostadspriserna är att de över lång tid knappast ökar alls, bortsett från inflationen:

-Boomen har pågått i snart 20 år, för vissa innebär det hela deras vuxna liv och då kan det framstå som en naturlag.

(Läs mer på di.se)

Det är precis det här jag skriver om i boken ”Hög på Hus” som kommer till våren. Tills dess, läs Shillers Irrational Exuberance och The Subprime Solution innan du köper bostad med utgångspunkten att ”på sikt är det alltid en bra investering…”